SW Umwelttechnik Details sprechen für Neubewertung
Es stehen ja 19121 Aktien, die das Unternehmen selbst hält, zur Disposition.
Der Vorstand hat ja das Recht, diese Aktien zum gewichteten Durchschnittskurs der letzten 6 Monate - + einem 5% - Aufschlag - zu kaufen.
Nachdem nun schön langsam die umsatzstarken Tage mit Kursen oberhalb der 9 Euro herausfallen, wäre der Zeitpunkt recht günstig, wie ich finde.
Einen Euro mehr oder weniger den man für den Kauf pro Aktie bezahlt, bedeuten immerhin 19121 Euro insgesamt, was ja auch für einen Vorstand nicht ganz zu vernachlässigen sein wird.
Das Werk liegt südlich von Budapest und ist von Wien aus in etwa zweieinhalb Stunden zu erreichen.
Nachdem ich ein paar Monate zuvor bereits das Werk in Klagenfurt besichtigt hatte, kann ich direkte Vergleiche ziehen.
Das Werk in Majoshaza ist eine Greenfield-Investition aus dem Jahr 2002 mit einer Erweiterung in den frühen 2010er Jahren. Es ist das größte Werk der Gruppe.
Verglichen mit den vielen regionalen Fertigbetonherstellern die jeder in seiner Gegend hat, ist es einfach nur riesig. Im Vergleich zum Werk Klagenfurt ist es 10 x größer.
Es gibt mehrere Produktionshallen und rund um die Hallen Lagerungsstätten für die fertigen Betonelemente. Sehr viele Teile der Produktion laufen Voll- bzw. Teilautomatisch. Es gibt viele verschiedene Maschinen für die Eisenvorfertigung. Bei einem gerade vorgefertigten Tragelement, welches in einer Halle zum Einsatz kommt, konnten wir sehen wie diese Träger mit Eisen vollgepackt sind. Das Werk in Majoshaza kann die längsten vorgefertigten Tragelemente in Ungarn herstellen.
Neben diesen komplexen Betonteilen, werden aber auch einfache Teile wie Betonmauersteine hergestellt. Die Produktpalette ist dementsprechend groß.
Aufgrund der aktuellen Marktsituation nimmt die Sparte „Infrastruktur“ im Vergleich zur Sparte „Wasserschutz“ einen immer größeren Teil ein. Die Mitarbeiter sind flexibel einsetzbar.
Zusammenfassend kann man sagen, dass das Werk sauber und strukturiert aussah. Die verwendeten Maschinen machten einen wertigen zeitgemäßen Eindruck.
Fotos durften wir keine machen. Auf der ungarischen Facebook-Seite der SW Umwelttechnik gibt es aber ein Video mit Luftaufnahmen vom Werk.
https://www.facebook.com/319395145106586/videos/419161058463327/
Trotzdem sollte jetzt mal etwas mehr Informationen kommen.
Auch etwas Kursfläge wäre es gut
Hoffentlich kann unser Unternehmen das nachhaltig nutzen.
IR Tätigkeit ist auf jeden Fall ein Witz ...
Bezüglich der IR muss man wohl akzeptieren, dass sich die SWUT keinen eigenen IR-Manager leisten will. Dafür ist das Unternehmen wohl zu klein. Ich sehe es aber auch als Versäumnis des Vorstandes an, dass man nicht mehr für die Belebung der Aktie tut. Das Orderbuch ist ein einziges Desaster. Ich verstehe jeden Aktionär, der hier nicht investieren will.
Leider sieht der Vorstand nicht, dass ein niedriger Aktienkurs auch dem Unternehmen schadet. Eine weitere Finanzierungsquelle wird damit beschnitten.
Vor fünf Jahren lag der Aktienkurs gleich hoch wie heute bei 7,5 Euro obwohl sich das Unternehmen sehr gut entwickelt hat.
* Das Unternehmen erwirtschaftete in den letzten fünf Jahren (2012 bis 2016) einen Free Cash Flow von über 16 Mio Euro, der großteils zur Tilgung von Finanzschulden verwendet wurde. Die Finanzverbindlichkeiten wurden so von etwa 76 auf 62 Mio Euro zurückgeführt.
Der durchschnittliche jährlich erzielte Free Cash Flow liegt damit bei 3,2 Mio und damit bei mehr als der Hälfte des Marktwertes.
* Die Finanzverbindlichkeiten wurden geordnet und eine 15-jährige Tilgungsvereinbarung abgeschlossen. Der Zinssatz liegt bei sehr guten 1,5 - 2,8%.
* Durch Restrukturierungen wurden Risiken aus dem Geschäft genommen und der Betrieb flexibler ausgerichtet.
* Die EBITDA-Margen lagen in den letzten fünf Jahren jeweils über 11%. Verglichen mit der Boomphase von 2003 bis 2007 sind das zwei Prozentpunkte mehr.
Operativ wird also hervorragende Arbeit geleistet.
Wichtig wäre es einmal, einen Market Maker zu beauftragen. Es müssen unbedingt feste Aktienangebote vorhanden sein um die Umsätze anzukurbeln. Der Spread muss sinken.
Wenn es operativ so weiter läuft wie zuletzt und die bereits eingeleiteten Grundstücksverkäufe abgeschlossen sind können die Finanzschulden in drei Jahren von 62 auf 47 Mio sinken und damit ein Branchenweit sehr gutes Niveau erreichen.
Der bis dahin gestiegene Aktienkurs könnte eine Kapitalerhöhung ermöglichen, die im guten Fall weitere 12 Mio einspielen könnte. Damit wäre sogar der Weg für eine weitere Expansion frei.
Die Wiener Börse ist aber kein Dauerläufer. Es werden wieder schlechtere Zeiten kommen, wo das Interesse für Aktien sinkt. Will man also Geld von den Aktionären, wird man sich auch zeitnah um diese bemühen müssen.
Nimmt man eine reine KGV-Betrachtung als Maßstab, so müsste man bei einem ausgewiesenen 2016er Gewinn von 1,4 Mio einen Marktwert von 14 Mio (KGV 10) ansetzen. Aktuell liegt der Marktwert (660.000 Aktien bei 8 Euro) bei 5,3 Mio Euro.
So einfach ist es aber nicht.
Ich meine, Aussagekräftiger ist der Free Cash Flow, vor allem über einen längeren Zeitraum betrachtet. Wie geschrieben liegt der Free Cash Flow im Durchschnitt der letzten fünf Jahre bei 3,2 Mio Euro. Den Free Cash Flow kann das Unternehmen für die Schuldentilgung für die weitere Expansion oder auch für die Dividendenzahlung verwenden. Es ist auch die Kennzahl die von den Banken am meisten Beachtung findet.
Im Fall der SWUT beträgt das KFCV also 1,6. Wie beim KGV würde ich auch hier (bei einer eigenständigen Betrachtung) einen fairen Wert von 10 sehen.
Nachdem die Verschuldung aber (trotz des deutlichen Rückganges in den letzten Jahren) aktuell noch immer zu hoch ist, muss man hier mit einem Abschlag arbeiten.
Aktuell liegen die Finanzverbindlichkeiten bei 62 Mio. Hier muss man deutlich unter 40 Mio kommen.
Den Weg, wie man dorthin kommt hatte ich ja schon aufgezeigt. Er besteht aus drei Säulen:
1. Verkauf der nicht betriebsnotwendigen Grundstücke. (7 Mio Einnahmen)
2. Weitere Einnahmen durch das laufende Geschäft der nächsten 3 Jahre (2017 - 2019) (8 Mio Einnahmen).
3. Kapitalerhöhung (12 Mio Einnahmen)
Durch diese drei Finanzierungssäulen würde man die Verschuldung auf ein dauerhaft tragfähiges Niveau bringen.
Für die Bewertung würde das folgendes bedeuten:
Durch die Kapitalerhöhung würde sich die Aktienanzahl auf ca. 1 Mio erhöhen (im Fall der Ausgabe von 330 Tsd Aktien = 50% neue Aktien).
Unter der Annahme, dass das Geschäft so weiter läuft wie in den letzten 5 Jahren und der Zinssatz gleich bleibt, kann man dann mit einem jährlichen Free Cash Flow von 4 Mio rechnen zumal sich die Zinszahlungen um die Hälfte reduzieren.
Ein Marktwert von 40 Mio, das entspricht einem Kurs von 40 Euro (1 Mio Aktien) würde damit auf jeden Fall adäquat erscheinen.
EV ~ 68Mio, EBITDA 7,7Mio - entspricht einem Wert von Rund 9. Ist eigentlich ganz Ok für ein Unternehmen dieser Branche und Zyklusabhängigkeit, jedoch nicht besonders billig. Jedoch gibt es hier entsprechende Hebel am Aktienkurs. Fährt man nun die Verschuldung zurück -> Kann sich der Aktienkurs dementsprechend erhöhen. Aufgrund der geringen Zinszahlungen sinkt auch das KGV. Man hat jedoch auch hohes Downpotential, falls die Geschäftslage sich eintrübt und die Cashflows schwinden.
Nach meiner Einschätzung ist die Aktie fair bewertet, jedoch falls man es schafft, über Grundstücksverkäufe die Verschuldung zu reduzieren und auch die Cashflows zur Rückzahlung nützt. Ergibt sich ein gewisser Hebel auf den Aktienkurs, weshalb ich der SW Umwelttechnik einiges zutraue, falls die Konjunktur in Osteuropa noch 2-3 Jahre gut läuft.
Der EV/EBITDA -Faktor liegt damit bei 8,1 (59-1,9+5,3/7,7)
Unter der Annahme, dass ein EV/EBITDA - Faktor von 9 einer fairen Bewertung entspricht, würde für die SWUT damit ein Kurs von etwa 20 Euro (Marktwert von 13,2 Mio) fair sein (59-1,9+13,2/7,7).
Auch ich sehe diese 20 Euro als faire Bewertung an.
Das Upsidepotential auf 40 Euro ergibt sich durch die Grundstücksverkäufe, die Cash-Flows der nächsten drei Jahre und eine mögliche Kapitalerhöhung.
Ein Sahnehäubchen wäre dann noch die Aufdeckung der stillen Reserven, welche ich auf mindestens 10 Mio Euro schätze.
Damit liegt der EV um diese 1,9 Mio höher und der EV/EBITDA - Faktor bei 8,35.
Man braucht da nur das Orderbuch auf der Ask-Seite aufzufüllen und mit ein paar Stücken den Preis hinunter zu taxieren. Das wird schon einige Zeit mit System gemacht. Solange hier keine größeren Käufer kommen, die noch dazu wenig Zeit haben, wird sich hier wohl auch nichts ändern.
Würden die Maßnahmen, wie in den obigen Beiträgen gefordert, umgesetzt, würden sich die Schulden und damit auch die Zinszahlungen etwa halbieren. Muss man die erwirtschafteten Geldmittel also nicht mehr für die Zinszahlungen verwenden, kann man sie auch an die Aktionäre in Form von Dividenden ausschütten.
Würde man also 1 Mio Euro pro Jahr an Dividenden auszahlen, würde für jede Aktie 1 Euro bezahlt werden. (Hier wurde bereits die um 50% höhere Aktienanzahl als Basis genommen, welche es nach einer Kapitalerhöhung geben könnte. 660 Tsd + 330 Tsd)
Würde man also zu Kursen von 9 Euro kaufen, würde man gerade einmal 12 Jahre brauchen um wieder den vollen Einsatz - in Form von Dividendenzahlungen - zurück zu erhalten (Nach Steuern wohlgemerkt).
Anmerkung: Das war ein Beispiel für die Möglichkeiten die sich bieten, wenn man an der Stellschraube "Schuldenrückführung" dreht. Natürlich hängt die Dividendenfähigkeit auch von weiteren Faktoren ab und wird auch nach der Schuldenhalbierung nicht in jedem Jahr gewährleistet sein.
Mit Beginn des Jahres 2018 sind nun die neuen gesetzlichen Regelungen zum Delisting in Kraft getreten.
Das bedeutet nun folgendes:
Sollte der Mehrheitseigner also tatsächlich ein Delisting planen, wird er vorerst einmal ein Übernahmeangebot an den Streubesitz legen müssen. Der Angebotspreis leitet sich aus 4 Säulen ab.
1. Gegenleistung für Vorerwerbe innerhalb der letzten 12 Monate (Höchster innerhalb der letzten 12 Monate gezahlter Preis des Bieters)
2. Gewichteter Börsendurchschnittskurs der letzten 6 Monate.
3. Gewichteter Börsendurchschnittskurs der letzten 5 Börsentage
4. Errechneter Unternehmenswert eines Sachverständigen (Wirtschaftsprüfer) aufgrund einer approximativen Unternehmensbewertung. (Ausschlaggebend sind hier EV-Multiple)
Der jeweils höchste Wert bildet die Preisuntergrenze des Angebotes.
Wird das Angebot nicht von einer Mehrheit des Streubesitzes (Annahmequote 50%) angenommen, kann in einem weiteren Schritt eine genaue Unternehmensbewertung erfolgen.
Spätestens dann müssen die versteckten Unternehmenswerte aufgedeckt werden und in die Unternehmensbewertung einfließen.
Ob jetzt diese versteckten Unternehmenswerte bereits bei der Legung des Übernahmeangebotes Einfluss finden müssen, wird in der Entscheidung der Übernahmekommission liegen, die das Verfahren überwacht.
Auf jeden Fall muss man sich keine Sorgen machen, kalt enteignet zu werden. Vielmehr bedeutet ein mögliches Delistingverfahren die Chance, dass
1. die versteckten Unternehmenswerte aufgedeckt werden;
2. weitere Anleger auf die Aktie aufmerksam werden;
3. Anleger in die Aktie gehen, die auf derartige Situationen spezialisiert sind.