Neue Zeit - neuer Thread
Der Schritt (a) ist gemacht mit der Kooperation mit SNP. Schritt (b) sollte noch kommen. Da jetzt monatelang nichts passiert ist hinsichtlich Übernahme in Osteuropa, habe ich mich gefragt, ob dieser Plan noch aktuell ist. Auf dem Q2 Call von SNP hat SNP allerdings berichtet, dass A4O die Software mithilfe eines "Migrationsstandorts in Polen" einsetzen will. Das scheint also nach wie vor aktuell zu sein. (Und das Fremdkapital für eine Übernahme hat man vor ca. einem Jahr ja auch bereits eingesammelt!)
Bis jetzt ist im Mittelstand in Punkto Migration da fast noch nichts passiert. Meinem Verständnis nach gibt es mittlerweile Migrationen und der Anteil wächst Jahr für Jahr, aber es ist noch auf einem recht geringen Niveau. Ich denke A4O wird hier selbst auch ein wenig die Kunden anstoßen, sobald man bereit ist. Denn meinem Verständnis nach war der Plan, Kunden mit ähnlicher Struktur gemeinsam zu migrieren, um für die Kunden Kosten zu sparen.
Wenn der Plan mit einer Übernahme in Polen nach wie vor aktuell ist, wird man die S/4 Welle sicher erst dann anstoßen, wenn man die Übernahme unter Dach und Fach hat. Insofern sehe ich eine solche potenzielle Übernahme hier als möglichen Trigger an. Allein schon die Nachricht einer größeren Übernahme dürfte dem Kurs auf die Sprünge helfen. Ausserdem würde man das sicher mit einer Kommunikation im Sinne von "jetzt geht's los" verbinden. In meinen Augen könnte das ein größerer Trigger sein als das Ergebnis und Ausblick (wo ich mir wegen der Probleme in der Industrie zumindest in Hinblick auf Wachstum kurzfristig nicht viel verspreche).
Der Geschäftsbericht wird Mitte Dezember rauskommen. Dann ist auch die Pressekonferenz. In der Vergangenheit hat man das Timing von Übernahmen gern mal davor gelegt, um dort etwas positives berichten zu können. Mein Wunsch für ein Weihnachtsgeschenk an den Vorstand wäre daher: Übernahme eines Migrationsspezialisten in Polen für 30 Mio. EUR zusammen mit einer Presseerklärung, dass man ab 2021 dann clusterweise erste Kundengruppen migrieren will, wenn Corona nicht dazwischen kommt!
Der Aufsichtsrat hält seit einiger Zeit mit seinem Finanzvehikel Qino JB Ltd. die All for One - Aktie gefühlt ganz alleine im derzeitigen Kursbereich. Wahrscheinlich ist er überzeugt, daß es - bei der derzeit noch sehr günstigen Bewertung für das Unternehmen - irgendwann zu einem Übernahmeangebot kommen wird und er mit seinen vielen Insiderkäufen der letzten Zeit gar nichts falsch machen kann.
https://www.ariva.de/all_for_one_group-aktie/directors-dealings
– in Kombination mit SAP Platinum Partnerstatus deutschlandweit einzigartige Expertise ..."
https://www.all-for-one.com/de/company/...lization“-auszeichnung.html
Die gesenkte SAP Guidance impliziert, dass man wegen der Umstellung von Lizenzverkäufen auf Cloudabos in den nächsten zwei Jahren weder bei Umsatz noch Gewinn groß wachsen wird. Ab 2023 will man dann aber jeweils zweistellig wachsen. Offenbar vermutet der Markt, dass auch bei All for One dann in den nächsten zwei Jahren kein organisches Wachstum möglich sein wird.
Hinzu kommt, dass durch die neuerlichen Lockdowns die Zielbranchen von A4O (Automotive, Maschinenbau) wieder besonders hart getroffen werden. Es ist klar, dass in einem solchen Umfeld größere Investitionen wie eine Umstellung des ERP auf S/4HANA erstmal hinausgeschoben werden. Die Umstellung wird natürlich kommen, aber das aktuelle Umfeld ist belastend für die Aktie.
https://www.finanznachrichten.de/...-for-one-group-se-deutsch-022.htm
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Wertpapier: All for One Group SE |
Wieder Herr Blazicek und wieder knapp 50k €
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Wenn er jetzt beim Wiedereinstieg mit QINO ein ebenso gutes Timing erzielt, wie beim damaligen Exit in 2017, dann soll es nicht zu unserem Nachteil sein. Denn bei seinem Verkauf damals stand die Aktie bei 67.
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Es war klar, dass A4O recht konservativ guiden würde. Nach einer langen Historie von Guidance-Beats hatte man zuletzt zwei Gewinnwarnungen herausgeben müssen. Ich bin sicher, dass das den Vorstand sehr gegrämt hat.
Zudem war angesichts der fortbestehenden konjunkturellen Krise im Maschinenbau und bei Automobilzulieferern klar, dass die Hauptkundegruppen von A4O 2021 immer noch auf Sicht fahren und ihre Liquidität zusammenhalten müssen. Es ist klar, dass man in so einem Umfeld teure und komplexe IT-Projekte wie einen S/4 Umstieg erstmal nicht angeht.
Aber es ist ja andererseits auch klar, dass diese Projekte kommen werden. Am Umstoeg von R3 auf S/4HANA führt einfach kein Weg vorbei.
Man beachte dabei auch den Bestand der liquiden Mittel zum Bilanzstichtag: 28,5 Mio. waren es vor einem Jahr, heute sind es 69,1 Mio. Dieses Cash kommt in großen Teilen aus den neu begebenen Schuldscheindarlehen. Es ist ja kein Zufall, dass man sich 40 Mio. EUR an liquiden Mitteln besorgt hat. Wie schon mal weiter oben beschrieben, gehe ich davon aus, dass man die 40 Mio. in anorganisches Wachstum stecken will (Transformationsberatung in Osteuropa für die Abarbeitung der S/4HANA Welle nach Ende der Covid-Krise und möglicherweise Add-on Akquisitionen in Bereichen wie IOT oder Security).
Es gab von Mitte August an 11 Insidermeldungen über Käufe des Vorstands. Das waren 12.000 Stück zu im Schnitt knapp 50 €.
Ich hätte gedacht, dass das schon rein psychologisch die Anleger davon abhält Aktien zu verkaufen, wenn der Vorstand mehrfach zum aktuellen Kurs oder gar leicht höher kauft.
https://www.finanzen.net/insidertrades/all_for_one_group@search
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| Boardmail an "Katjuscha" |
Wertpapier: All for One Group SE |
Zudem waren seine Käufe und Verkäufe alles andere als symbolisch. 600.000 investiert niemand einfach nur mal aus Freundlichkeit.
Aber gut, die Realität ist halt auch, dass A4O über Jahre hinweg Marge verloren hat. Man hat das zwar immer sehr transparent kommuniziert, warum man kurzfristig investiert um das Unternehmen für profitables Wachstum besser aufzustellen. Aber just in dem Moment, als die Marge wieder drehen sollte, kam dann erst eine schwere Rezession im Automobilsektor und dann Covid.
Ich denke, hier muss erstmal wieder Vertrauen aufgebaut werden. All for One hat einfach zu lange die immer gleiche Geschichte (Sülze?) erzählt, ohne dass die Zahlen sich gedreht hätten. Ich kann auch nachvollziehen, warum der Markt da etwas die Geduld verloren hat.
Natürlich haben sie auch einiges Pech gehabt mit den speziellen Kundengruppen, die sie adressieren. Aber wenn man sieht, wie Datagroup, Allgeier oder QSC alle mit 10-20% pro Jahr wachsen ohne zu Jammern, dann platzt mir nach mehreren Jahren Geduld auch langsam die Hutschnur.
A4O ist in meinen Augen im Bereich Managed Services außerhalb von SAP VIEL zu langsam gewachsen. Hier spielen Skalenerträge eine große Rolle und da finde ich die Performance schwach, schwach, schwach. Zudem ist man in meinen Augen einfach in einigen Bereichen zu konservativ und klammert sich an der Dominanz im SAP Bereich und den guten Kununu Bewertungen fest.
Die große Konsolidierung bei kleineren Konkurrenten hat Herr Landwehrkamp als CEO z.B. einfach total verschlafen, während andere munter Konkurrenten aufgekauft haben und dadurch schöne Skaleneffekte wahrnehmen konnten. Einfach deshalb, weil man bei A4O Angst davor hat, dorthin zu gehen, wo man die Ärmel hochkrempeln muss.
Zudem ist die Kompetenz von A4O in Bereichen, wo komplexere IT gefragt ist (z.B. Programmieren oder IOT) immer noch sehr, sehr schwach. Es wird einfach zu sehr die dominante Stellung bei Automotive Kunden im SAP Bereich verwaltet anstatt unternehmerisch etwas zu wagen.
Ich kann die Strategie von A4O zwar theoretisch gut nachvollziehen. Aber sie ist halt in der Praxis auch sehr defensiv und das bekommt man in der jetzigen Wirtschaftsphase als Investor leider zu spüren. Ich denke, das wird am Ende dennoch ein sehr profitables Investment werden, weil die Migration des großen SAP Bestandes über 10 Jahre eine starke Sonderkonjunktur bringen wird. In dem Zusammenhang wird man dann unvermeidlich auch signifikant upselling auf andere Produkte als SAP betreiben können.
Aber: der Wermutstropfen bleibt, dass A4O die Dynamik des Sektors leider in großen Teilen total verschlafen hat. Man hätte hier z.B. viel aggressiver Übernahmen vorantreiben und dabei den eigenen Bilanzspielraum ausnutzen müssen. Weil man immer klein-klein gegangen ist und nichts riskiert hat, kam man auch nicht voran. Darum wurde All for One von agileren Konkurrenten links und rechts überholt.
Wollen wir hoffen, dass sie ab 2021 dann mit der S4/HANA Welle zurückschlagen können und endlich aus dem unerträglichen Winterschlaf erwachen. Ich würde mir wünschen, dass man nicht mehr nur die Vergangenheit verwaltet, als sei man Siemens oder die Deutsche Bank.
Es hat sich aber viel getan. Man geht mit Partnern massiv in die Branchen Life Sciences www.life-sciences-alliance.com Food & Beverage www.fb-alliance.com und auch Bau www.bau-allianz.com
Es wird der Bereich Large Enterprise aufgebaut und man spricht mit SNP im Rahmen der Conversion/4 auch zunehmend den gehobenen Mittelstand an.
Generell versucht man die Stammkunden mittlerweile ganzseitig mit IT Leistungen zu versorgen. Sei es im Managed Services, sei es bei Cyber Security, bei Microsoft Lizenzen.
Der Cloud Bereich ist ausgebaut worden und wird hohe Wachstumsraten haben. Die SAP triggert alles auf die Cloud. Das eigentliche Lizenzgeschäft wird in den nächsten Jahren immer weniger, der Cloud Subscription Anteil immer größer.
Wenn ich die reinen Wartungseinnahmen hochrechne (ohne Cloud Subscription), also die reinen SAP Wartungseinnahmen von über 100 Millionen, dann hat die AFO fast einen Basislizenzwert von 500 Millionen in Wartung (aktuell beträgt die SAP Wartung 22% von der Lizenz, früher war sie mal günstiger). Das ist die größte Wartungsbasis eines Partners in der DACH Region. Davon sind nach Aussagen noch über 90% in der ECC Welt und werden auf S/4 HANA migrieren müssen. Zumindest ist das in der ganzen Welt so, so wird es auch in der DACH Region und im Bestandskundenumfeld der AFO sein.
Die Cash Position lag bei 69 Millionen, da werden im aktuellen Geschäftsjahr 20/21 vielleicht noch mal 12 -16 Millionen dazu kommen. Ich rechne mit Zukäufen im Nearshoring (macht absolut Sinn um wiederkehrende Tätigkeiten bei der Migration dort kostengünstiger abwickeln zu können). Ich persönlich würde mir wünschen auch mal einen kleinen Wettbewerber mit guter SAP Kundenstruktur zu kaufen. Ähnlich wie es damals mit der OSC oder Orga IT war. 50 -100 Mitarbeiter, ebenso viele treue Wartungskunden. Mit dem Cash Bestand kann man da auch mehrmals zuschlagen. Vielleicht lesen die Verantwortlichen mit. Ich hätte sogar Favoriten -))))
Zusammengefasst. Ich glaube auf 3 oder 4 Jahre gesehen, werden die Kurse wesentlich höher stehen als heute. Vielleicht sogar ein Kursverdoppler. Die Unternehmensziele mit >500 Mio. Umsatz und einer EBIT Marge von 7% auf diese 3-4 Jahre gesehen, wären dazu eine gute Basis.
Du hast den Investmentcase gut zusammengefasst. Darum sind wir hier investiert. Die Möglichkeit auf diese große SAP Kundenbasis Wartungserlöse zu erzielen und die profitable Transformation zu S/4HANA zu orchestrieren, ist der Grund, warum ich eine 20% Position halte. Dass hier ein Kursverdoppler drin sein könnte im Laufe der nächsten 3-4 Jahre, ergibt sich aus der Planung des Unternehmes:
Die Untergrenze der Mittelfrist-Guidance liegt bei 550 Mio. Umsatz bei mindestens 7% EBIT, also 38,5 Mio. Minus dann ca. 2,5 Mio. Zinskosten ergibt ein EBT von 36 Mio. Nach 30% Steuern also 25,2 Mio. Nettogewinn, was einem EPS von über 5 entspricht. Bereinigt um PPA dürfte das dann Richtung 6 pro Aktie gehen. Zu diesem Zeitpunkt dürfte man dann drei Jahre in Folge um 15% oder mehr gewachsen sein -- und noch mehr beim Gewinn wegen Margenverbesserung. Mit diesem Wachstum im Rücken sollte der Markt dann ein KGV von spürbar über 20 veranschlagen. Damit wäre der Kursverdoppler mehr als eingetütet.
Dass diese Wachstumsmöglichkeiten nicht nur blühende Phantasie in Powerpoint sind, kann man sich leicht ausrechnen, wenn man sich auf der All for One Homepage die Abopreise für die mehrjährige S/4HANA Conversion anschaut. All for One bietet mit Conversion/4 eine sehr effiziente und kostengünstige Transformations-Lösung an (via SNP Software, Nearshoring und parallelem Übertrag von verwandten Kundenclustern). Das ganze kostet im kleinsten Paket 17.900 im Monat, und je nach Kunde noch deutlich mehr. Das Jahr hat 12 Monate, A4O hat 2.500 Kunden und die Transition dauert locker drei Jahre pro Kunde. Wie man diese Zahlen auch genau kombiniert: es ist klar, dass ein enormes zusätzliches Umsatzpotenzial mit guter Marge lockt.
Diese unverändert sehr rosige Perspektive ändert aber nichts daran, dass man den Anlegern hier in den letzten Jahren unnötig viel Geduld abverlangt hat und manches in meinen Augen einfach verschlafen hat.
1.) Die von Dir angesprochene Diversifikation: Schön, dass das jetzt ENDLICH passiert. Aber es kommt leider ein wenig spät. Hätte man sich bereits auf dem Höhepunkt des Automobilzyklus vor einigen Jahren darum gekümmert, hinge man jetzt nicht so krass in der Krise mit 2/3 Kunden im Bereich Maschinenbauer und Automotive. Konkurrenten haben in dieser Zeit zig neue Kundengruppen erschlossen. Bei A4O hat man sich hingegen zu sehr am strikten "Branchenfokus" festgeklammert, weil der Markteintritt in andere Sektoren erstmal geringere Returns verheißt. So hat man Wachstumspotenziale liegen lassen und sich zudem voll dem Sektor-Risiko in der extrem zyklischen Branche Anlagenbau hingegeben.
2.) Im Bereich Managed Services hat es sehr lange gedauert, bis man überhaupt einen Fuß auf den Boden bekommen hat. Ja, man ist jetzt auch als kleiner Anbieter mit dabei. Aber hier spielen Skaleneffekte eine sehr grosse Rolle und man hat diesen stark wachsenden Markt bisher nicht richtig in den Griff bekommen, obwohl man ja bereits die SAP Kundenbasis bereits hatte und diese per Cross-Selling adressieren konnte. Bis heute weist A4O die Cloudumsätze und Gewinne mit Managed Services nicht separat von den SAP Cloudzahlen im GB aus, was einen Vergleich mit Cancom, QSC oder Datagroup ermöglichen würde. Warum wohl?
Ein Blick auf die aktuellen Stellenanzeigen legt nahe, warum: im Bereich CORE betreffen 90% der Stellenanzeigen immer noch SAP-Beratung, Security oder ähnliches. Im normalen Microsoft Cloudbetrieb (ohne SAP) und IT Helpdesk dürfte man immer noch einen recht niedrigen Marktanteil haben. Dieser Markt wurde überwiegend von der Konkurrenz gewonnen. Ein Großteil der Kunden, die ihren IT Betrieb in den letzten Jahren outgesourced haben, sind jetzt wahrscheinlich leider erstmal anderweitig vergeben.
Vielleicht irre ich mich. Aber ich kann es mir nicht anders erklären, dass A4O weder die Segmentzahlen ausweist noch nennenswert Stellenanzeigen in diesem Bereich hat.
3.) Du schreibst zurecht, dass man sich das Geld für Übernahmen mittlerweile geholt hat. Aber es kamen in der Vergangenheit leider zu wenige. Während die Konkurrenz mit 15-20% pro Jahre gewachsen ist in den letzten 5 Jahren (viel davon anorganisch), hat All for One sich kaum bewegt umsatzseitig. Der Börsenkurs steht für die letzten fünf Jahre im Minus, während die Konkurrenz fast durchgehend um 100, 200, 300 Prozent im Kurs zugelegt hat. Mann hätte sich hier in den Feldern IT Security, Managed Services, SAP, IOT und Nearshoring durchaus schön erweitern können, um die Flaute im Maschinenbau vergessen zu machen. Passiert ist, bis auf ein paar Kleinstakquisitionen, leider nichts.
Daher ist All for One stark ins Hintertreffen geraten. Man war zu konservativ und hat meist das unternehmerische Risiko gescheut und war stattdessen fixiert auf den alten Kundenstamm und die anstehende S/4 Welle. ("Bloß keine Übernahme von Firmen mit Margensteigerungspotenzial, denn das kann ja schiefgehen, aber auch bloß keine Übernahme von Firmen mit bereits guter Marge, denn die sind ja teuer.")
Ich gebe Dir recht, dass das alles noch kommen kann und hoffentlich wird. Aber nach fünf Jahren Kursverfall der Aktie, Margenverfall des Unternehmens und Verschlafen von Opportunitäten in einem stark wachsenden Markt ist das Management nun unter Zugzwang. Wenn der Bummelzug A4O nicht langsam etwas in Fahrt kommt, werden sich Unternehmens-Invest und QINO fragen, ob das Management hier gut mit der dominanten Ausgangsposition im SAP Bereich umgeht.
Die Planung im Bereich S/4HANA Transition erscheint mir gut durchdacht und vielversprechend. Deswegen bin ich hier investiert. Was den Rest angeht, wäre es schön, wenn endlich mal etwas messbares passiert.